瑞银证券地产仍是增长拖累更多宽松政策可期蹭飞

瑞银证券：地产仍是增长拖累 更多宽松政策可期 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

12月和四季度增长好于预期，但下行趋势不改2014年四季度GDP同比增长7.3%、与三季度持平，好于市场预期。这主要是由于服务业超预期增长。此外，历史数据修正也可能带来了干扰。然而，房地产建设活动进一步下滑：12月房地产销售面积同比跌幅虽然收窄至4%，但新开工同比大跌26%，拖累施工和投资增速显著放缓。受此拖累，经济环比增速仍明显下滑。

即使在极端条件下政策放松和出口复苏或将部分缓冲房地产下滑的冲击虽然眼下决策层不大可能推出新的宽松措施，但如果3月份实体经济活动出现更多的疲弱迹象，则我们仍然认为进一步的宽松措施可期。我们仍然维持2015年6.8%的GDP增速预测。该预测背后的核心判断是，在高库存压力下，房地产开发商预计将不急于开工、而是专注于改善现金流，因此房地产建设活动会进一步下滑、并拖累相关行业。政策进一步放松和由美国推动的出口好转只能部分缓冲房地产带来的负面冲击。

2015年预测面临的风险我们2015年预测所面临的风险当前大致平衡。下行风险主要来自于房地产部门调整幅度超预期、基建投资乏力、金融体系动荡。上行风险可能来自于全球经济复苏强于预期（如由于美联储政策收紧步伐慢于预期）和低油价。

房地产仍是增长的主要拖累。四季度房地产销售面积同比跌幅由三季度的12.7%收窄至5.7%，但新开工则继三季度同比增长4.7%之后同比下跌14%，拖累房地产投资同比增速由三季度的10%显著放缓至5.6%（见图1）。受此影响，制造业投资增速徘徊在同比12.7%的低位。相比之下，在政策推动下，基建投资四季度继续维持19%左右的同比稳健增长，而其他服务业（房地产开发除外）也同比强劲增长23%，从而支撑四季度固定资产投资同比增长14.7%、略快于三季度的14.4%。内需疲弱拖累工业生产在四季度进一步放缓：规模以上工业企业增加值同比增速由三季度的8%放缓至7.6%。房地产相关产品，如钢铁、水泥和汽车，增长均不同程度放缓。发电量同比增速也由三季度的1.6%进一步下滑至1.3%。不过，出口复苏和消费需求稳健帮助支撑了消费相关的工业生产，纺织服装、通信、计算机和电子等行业增加值同比增速在四季度相对平稳（图2）。

与此同时，四季度实际出口和进口同比分别增长8%和2~3%。全年出口额增长6.1%、明显快于进口的0.5%，因此我们估计净出口对GDP拉动了0.5个百分点。四季度社会消费品零售增长11.7%、保持平稳，且居民调查显示人均实际消费支出同比增速有所加快。