瑞银证券图说经济多热才算热鼓励

北京一些区县如房山、大兴、门头沟等瑞银证券：图说经济 多热才算热？ 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

图背后的含义在与客户的讨论中，我们注意到投资者热衷于这样一种假定，即中国受到快速流入的外部“热钱”的威胁——而这种流入(i)使得货币供应量以及货币政策难以拿捏；而且(ii)会促成人民币的潜在大幅升值。

毫无疑问，中国的国际收支数据的确表明2009年期间出现了“其他”类型资本的净流入，不过流入额到底有多大？上周，瑞银中国首席经济学家汪涛对近期数据做出一番分析，并得出结论——流入资本并不像媒体让大家认为的那么多。简言之，从宏观角度看，2010年对中国内地而言，“热钱“并不算问题。

上图1显示了基本的分析结果，将总外汇储备积累细分为：(i)商品贸易顺差；(ii)投资收入；(iii)净外商直接投资；(iv)汇率变动调整；(v)无法解释的剩余部分（即其他资本流动）。

从图中的红色条可以看出，2009年相对年的净资本流出发生了明显逆转。

另一方面，净流入的规模非常小——相当于GDP的0.7%，或仅相当于2003和2004年流入中国的套利资金规模的四分之一。很难想象这是一种汇率或货币体系遭受攻击的状态。

年内将增长？看到这里，敏锐的读者会反驳说，尽管2009年净流入额整体不高，但呈现出加速趋势，因此2010年的情况要比上图所展示的更为脆弱。

不过，实际情况并非如此。的确，2009年第一季度热钱流入为负，并在夏季随着内地资产市场的火爆而骤升——但随后又有所回落，到2009年第4季度仅相当于GDP的1%，接近全年平均水平（可参见上图2，显示了各个季度的走势；图3则将资本流动进行细分，以更好理解）。

随着出口复苏、国内经济增长仍然强劲以及国内利率的上升——我们还应该加上一条，中国政府今年下半年将恢复人民币的逐渐升值——汪涛当然并不认为2010年将回到资本净流出的局面，而这意味着“热钱”问题今年还应是投资者关注的重点之一。同时，我们猜测随着国内股市的萎靡、过去六周房地产市场明显降温以及货币紧缩政策开始为投资者所担心，“热钱”问题在近期内不太可能成为热点问题。敬请关注。